Осень в еврозоне: пан или пропал

3 сентября 2012 года

Осень в еврозоне начнется обильным листопадом из всевозможных финансово-экономических событий, от исхода которых во многом будет зависеть дальнейшая судьба объединения, в том числе и его границ.

В программе сентября: заседание совета управляющих Европейского центрального банка (ЕЦБ), возвращение миссии кредиторов Греции в Афины для оценки возможности предоставить стране очередной спасительный транш займа, посещение кредиторами Португалии с теми же целями, решение Конституционного суда Германии по общеевропейскому закону о Механизме финансовой стабильности (МФС), заседание советов министров финансов еврозоны (Еврогруппы) и министров экономики и финансов ЕС (Экофина).

Осенью не исключается обращение Испании за внешней финподдержкрой для экономики в целом (не только для отдельных банков), начало операций МФС, решение по финпомощи от еврозоны Кипру.

Каждое из событий по-своему важно, однако от некоторых может зависеть судьба еврозоны.

ЕЦБ - ПЕРВЫЙ НА ОЧЕРЕДИ

Очередное ежемесячное заседание совет управляющих монетарного регулятора еврозоны пройдет 6 сентября. Глава ЕЦБ Марио Драги обещал в июле сделать все возможное в рамках мандата банка для защиты евро. Решения по крупным вопросам политики ЕЦБ принимает совет управляющих. После его заседания в августе Драги лишь дал намек на пересмотр антикризисных мер и программу выкупа суверенных облигаций стран еврозоны. Он заставил рынки нервно ожидать последствий - Драги сообщил, что все это будет пересмотрено в течение ближайших недель.

ЕЦБ с 2010 года может выкупать бонды стран еврозон на вторичном рынке для сдерживания роста их доходностей. С марта 2012 года эти операции не проводились, несмотря на значительное увеличение доходностей по бумагам Испании и Италии (экономик, входящих в пятерку крупнейших по объему госдолга в еврозоне) и опасения инвесторов, что они могут обратиться за внешней помощью для обслуживания своих обязательств. Существующих ресурсов ЕФФС и МФС для спасения обеих стран в могло бы не хватить, опасались некоторые аналитики.

Рынки и аналитики ждут от ЕЦБ в ближайший четверг подробностей по политике выкупа бондов, от их ясности во многом будет зависеть дальнейшее настроение инвесторов и развитие событий в Испании.

"Ничего фундаментального озвучено не будет, регулятор пока не сможет презентовать окончательный план покупок бумаг", - сказал старший экономист ING Карстен Бржески. По его мнению, будут даны лишь намеки, новые ориентиры, по которым будет проводиться выкуп облигаций. Решительных и незамедлительных действий, скорее всего, не будет.

"Дальнейшая реакция рынков будет зависеть от поведения ЕЦБ. Если действительно регулятор не скажет ничего нового, то реакция будет негативной. Если будет над чем подумать, если Драги даст идею, как покупки могут быть выглядеть - этого в итоге может оказаться достаточно для успокоения рынков", - считает аналитик.

По его мнению, ЕЦБ оставит ставку рефинансирования неизменной - на уровне 0,75% годовых.

"На мой взгляд, ЕЦБ должен дать понять, как будет работать с покупкой бондов, рынки ждут деталей после ранее сделанных намеков", - надеется аналитик Raiffeisen research Готтфрид Штайндл. Если никакой информации не последует, это может серьезно разочаровать инвесторов.

Штайндл считает, что ЕЦБ не озвучит четких лимитов, выше которых не должны будут подниматься доходности суверенных облигаций той или иной страны еврозоны на вторичном рынке, и приближение к которым будет давать сигнал ЕЦБ к началу покупок бумаг.

"ЕЦБ отметил, что сейчас на рынке присутствует риск-премия, связанная со страхом распада еврозоны. Эта та риск-премия, от которой хочет избавиться регулятор. Я думаю, что он будет ориентироваться на нее. Поэтому теперь ЕЦБ должен бы сказать, как собирается определять ее, ведь ее тяжело выделить из общей величины риск-премии. Я ожидаю, что ЕЦБ даст или это определение, или намек на него 6 сентября", - сказал Штайндл .

Он считает, что регулятор презентует не всю программу покупки суверенных бондов, но значительную часть ее деталей. Но такой исход совета управляющих разочарует рынки. "Ожидания инвесторов завышены. Они ждут всех деталей, полной программы, поэтому, конечно, даже в случае раскрытия большого количества нюансов программы они будут разочарованы. Сильным разочарованием станет небольшое количество новых вводных", - сказал он.

Эксперт Raiffeisen считает, что ЕЦБ в четверг снизит базовую ставку на 0,25 процентного пункта до исторического минимума в 0,5% годовых. Однако эта информация уже учтена рынком в котировках, добавляет он. Депозитные ставки останутся неизменными, считает Штайндл.

"Я жду, что ЕЦБ даст новые детали не только программы выкупа облигаций, но и антикризисных мер в общем. Я думаю, что может появиться информация о том, как ЕЦБ планирует оживлять рынок межбанковского кредитования, чтобы, к примеру, банки периферии не шли за рефинансированием напрямую к ЕЦБ. Они уже пробовали проводить долгосрочные аукционы (трехлетние - ред.), посмотрим, что может быть теперь", - сказал главный экономист Nordea Хельге Педерсен.

"Сильная негативная реакция рынка" может последовать, если не будут даны новые детали по программе покупки регулятором суверенных облигаций стран еврозоны, считает он.

Педерсен также ожидает снижения ставки рефинансирования на 0,25 пункта.

Таким образом, аналитики в целом ждут хотя бы намеков от ЕЦБ на новые параметры своих антикризисных мер, в большей степени относящиеся к скупке госбумаг. Однако если аналитики настроены реалистично и не ждут грандиозных откровений, то рынки пока настроены более оптимистично. Несоответствие желаемого с действительным, даже если реальность окажется не столь уж мрачной, все равно может ухудшить настроения инвесторов.

Начало покупок бондов будет зависеть от того, когда какая-либо из стран обратятся к Европейскому фонду финстабильности (ЕФФС) или к МФС за полной программой поддержки экономики, а это случится (по отношению к Испании) не раньше октября, считает Штайндл.

БОЛЬШАЯ ИСПАНИЯ

Премьер-министр Испании, входящей в пятерку крупнейших в еврозоне и по объему ВВП и по размеру госдолга, Мариано Рахой ранее связывал возможность обращения за внешней финпомощью не только для банков, но и для экономики страны в целом с результатами заседания совета управляющих ЕЦБ и его решениями по программе выкупа облигаций.

Испания входит в число пяти государств еврозоны, которые обратились к ЕС за помощью в преодолении финансовых проблем. Мадрид официально запросил поддержку для своих банков у еврозоны 25 июня, ее общий объем составит до 100 миллиардов евро, к концу сентября ожидается окончательный аудит банков страны и определение их точных потребностей в капитале.

"Это довольно странная стратегия для Испании (решить об обращении за помощью после совета ЕЦБ - ред.). ЕЦБ, как следует из предыдущих заявлений, не будет ничего делать, пока страна не попросит официальной внешней помощи у ЕФФС", - считает Бржески. Он ожидает, что Испания обратится за всесторонней помощью. "Этого не будет прямо сейчас - в сентябре, например. С текущими доходностями по государственным долговым обязательствам страна сможет прожить и месяц и два, и три. Это не Греция, когда она стояла на краю и нуждалась в деньгах для оплаты счетов", - отметил старший экономист ING.

"Когда будет запрос от Испании - тяжело сказать. Возможно, к концу года", - считает Педерсен.

Обращение Испании за помощью может стать позитивным известием для рынков, так как они этого ждут. "Если испанские власти будут долго откладывать с запросом, инвесторы могут потерять терпение и тем самым побудить страну к обращению за поддержкой всей экономики", - добавил Штайндл, который ожидает запроса уже текущей осенью.

Он считает, что Испании больше нужно содействие ЕЦБ на вторичном рынке госбумаг, нежели сама внешняя финпомощь.

Педерсен из Nordea также считает, что Испания попросит поддержку у ЕФФС или МФС, лишь чтобы ЕЦБ смог начать покупать ее облигации. По его мнению, Испания не будет занимать большой суммы - в сущности, она может даже ограничиться принятием обязательств по улучшению ситуации в своей экономике и более жестким контролем со стороны уже действующих кредиторов банковской системы, что могло бы развязать руки ЕЦБ.

"При этом экономические условия могут оказаться близкими к тому, что уже сейчас выполняет страна и будет выполнять (в том числе, в рамках процесса сокращения дефицита бюджета и получения помощи для банковского сектора - ред.)", - добавил Педерсен.

Ряд СМИ в свою очередь сообщал, что Испании может потребоваться для предотвращения дефолта при столь же высоких доходностях облигаций, как сейчас, около 300 миллиардов евро. По итогам пятницы по десятилетним обязательствам она находилась на уровне около 6,7% годовых.

Бржески считает, что это адекватный объем помощи, но сумма может быть и меньше, так как стране уже одобрена помощь для банков в сумме до 100 миллиардов евро.

Главный экономист ING отмечает, что пока не будет решения германского суда по МФС, рынки не дождутся действий ни от ЕЦБ, ни от Испании.

НАДЕЖДА НА ЛУЧШЕЕ, ИЛИ ПРЕДВКУШЕНИЕ МФС

Механизм финансовой стабильности, постоянный фонд для поддержки кризисных стран еврозоны, должен был заработать еще в июле текущего года. Однако начало деятельности зависело от ратификации договора о существовании механизма странами, на которые приходится 90% его уставного капитала. Германия является основным донором МФС (более 27% капитала), без ее национального одобрения МФС не будет. Конституционный суд страны фактически временно заблокировал ратификацию и теперь планирует 12 сентября озвучить свое решение о возможности существования МФС.

Вместе ЕФФС и МФС должны были обладать 500 миллиардами евро кредитной мощности, часть этих средств (80 миллиардов евро) - уставный капитал, оплачиваемый траншами в течение нескольких лет, часть (около 250 миллиардов евро) - гарантии стран еврозоны под которые привлекаются средства на рынке, часть - капитал по требованию.

Старший экономист ING надеется, что суд согласится с существованием МФС. "Однако он может попросить больше ответственности парламента Германии, больше его влияния на МФС. Это может быть исполнено, например, предоставлением ему права вето на финансирование вновь появляющихся проблемных стран, на покупки бондов", - не исключил он.

По мнению Бржески, положительное решение суда не даст рынкам поводов для большого позитива. В случае одобрения, МФС может заработать в октябре-ноябре, считает он.

Тем не менее, Бржески полагает, что небольшой шанс "красного света" от конституционного суда ФРГ закону о МФС существует.

"Но это будет одним из худших кошмаров еврозоны. Если не будет МФС, регион останется только с деньгами ЕФФС (около 250 миллиардов евро госгарантий - ред.) А его будет достаточно, лишь чтобы помогать Испании в течение нескольких лет, если страна запросит полную финподдержку. И все: ни о помощи более мелким странам, ни о выкупе облигаций на первичном и вторичном рынках кризисных государств говорить тогда уже будет нельзя", - сказал Бржески.

Сейчас в еврозоне решается вопрос о поддержке Кипра, банковская система которого серьезно пострадала из-за кризиса в Греции. Стране, по разным оценкам, может потребоваться около 15 миллиардов евро.

ЕФФС вправе выкупать на первичном рынке облигации стран еврозоны, выходящих из кризиса и завершающих период получения внешних кредитов для ухода от дефолта. К таким государствам в будущем будут относиться Ирландия, Португалия, Греция. Покупки суверенных бондов на первичном рынке помогли бы таким государствам постепенно вернуться к самостоятельным долгосрочным и среднесрочным займам, подстегивая спрос на них и снижая доходности. Покупки на вторичных рынках могли бы способствовать сокращению доходностей гособлигаций и успокоению инвесторов хотя бы в краткосрочной перспективе.

"Исходя из опыта Германия не блокирует применение (уже одобренного на наднациональном уровне - ред.) европейского законодательства, но бывает, дает к нему новые условия", - добавил Бржески.

Старший экономист Nordea также считает, что закону о МФС в Германии будет дан "зеленый свет" и это решение уже учтено котировками рынка, посему реакция на него не будет бурной.

"Очень-очень мало шансов, что закон получит "нет". Я не думаю, что Германия хочет что-то блокировать", - добавил он.

Педерсен считает, что МФС сможет начать работать "вскоре после решения (суда - ред.) - например, в октябре".

И СНОВА ГРЕЦИЯ

В начале сентября, как обещают власти ЕС, в Грецию вернутся представители "тройки" кредиторов - Еврокомиссии, ЕЦБ и Международного валютного фонда (МВФ). Они должны будут согласовать с Грецией бюджетный план на 2013-2014 годы, предполагающий новые сокращения бюджета. Кредиторы проверят и успехи социально-экономических реформ, необходимых, по их мнению, для вывода страны из кризиса. От этого зависит выделение стране для ухода от дефолта транша финансовой помощи в размере 31 миллиарда евро.

Кредиторы хотят одобрить очередную порцию кредита, если Греция изыщет способы сократить госзатраты на 11,5 миллиарда евро в течение двух следующих лет. Греческое правительство, в свою очередь, просит отсрочки для улучшения бюджетных показателей и претворения в жизнь реформ на два года, указывая на гораздо более глубокую, чем ожидалось, экономическую рецессию. ВВП страны сократился в 2011 году почти на 7%, а в 2012 году снижение может превысить 7%.

"Я думаю, крайний срок по реформам и бюджетной программе Греции будет все-таки отодвинут, однако новых кредитов, дополнительных средств обещано не будет", - считает Бржески. Он уверен, что очередному траншу кредита в итоге будет дан "зеленый свет".

"Стороны будут пробовать все возможные варианты, только чтобы не допустить дефолта этой страны", - считает старший экономист ING.

"У властей ЕС очень велико желание сохранить границы еврозоны, поэтому кредиторы и Греция найдут решение. Не исключаю, что дедлайн будет смещен. Может быть, не на два года, как просит Греция. Дополнительных (к двум пакетам уже одобренной финподдержки - ред.) денег обещано не будет", - сказал Педерсен.

Если новый транш будет одобрен, особенно если будет решено увеличить для Греции срок исполнения бюджетного плана и реформ - перенести его с нынешнего 2014 года на более поздний период, это может поднять доверие к еврозоне, следовательно реакция рынков будет положительной, считает он.

При этом Педерсен считает, что "сейчас рынкам не так интересна Греция, они более пристально следят за историями покрупнее, сейчас это Испания".

Окончательное решение о предоставлении транша кредита Греции примут власти еврозоны (Еврогруппа) и МВФ. Они не смогут этого сделать без отчета "тройки" об успехах экономической программы и программы реформ Греции.

Еврокомиссия не исключала, что отчет может поступить в конце сентября - начале октября. Аналитики предполагают, что это может произойти не раньше обозначенного срока, и даже в середине следующего месяца.

Если транш кредита одобрен не будет, вопреки ожиданиям рынка, последствия могут быть весьма неприятными, в том числе и для нынешних границ региона единой европейской валюты.

КОЛЛЕГИ В ПОРТУГАЛИИ

Представитель "тройки" кредиторов в начале сентября будет работать и в Лиссабоне. Весной аналитики, опрошенные , не исключали, что страна может попросить добавки к своей внешней помощи, которая составляет 78 миллиардов евро от ЕС и МВФ.

"Кредиторы кажутся удовлетворенными Португалией, доходность бондов страны уже значительно сократилась, - отмечает Педерсен. - Кажется, проблема с Португалией более или менее решена. Я не думаю, что она сейчас попросят новой помощи. Страна восстанавливает доверие рынков, поэтому постарается избежать нового обращения за финподдержкой, чтобы не подорвать его", - считает он.

Португалия, по планам кредиторов, должна начать постепенно возвращаться к долгосрочным и среднесрочным рыночным займам в 2013 году. Пока что кредиторы верят в успех этих предположений.

Агентство MarketWatch со ссылкой на португальское издание Economico на текущей неделе сообщило, что "тройка" может позволить властям Португалии превысить требуемый к концу года показатель дефицита бюджета в 4,5% и довести его до 5%.

Некоторые аналитики предполагают, что даже такого "послабления" может оказаться недостаточно, и дефицит бюджета все равно окажется существенно больше - около 6% к концу 2012 года, поскольку успехи страны в сокращении расходов нивелируются сложной макроэкономической ситуацией в еврозоне.

Предыдущая миссия "тройки" в июне посчитала, что страна выполняет свою программу экономического восстановления и заслужила право получить очередной транш кредита - на 4,1 миллиарда евро.

БАНКОВСКИЙ СОЮЗ

Еврокомиссия 12 сентября планирует представить законопроект о создании в ЕС банковского союза. Ранее в качестве возможного единого надзорного органа называлась, помимо ЕЦБ, Европейская банковская организация (European Banking Authority - EBA). Теперь ЕК рассматривает лишь ЕЦБ в качестве единого регулятора и ищет баланс между ним, национальными регуляторами и ЕВА.

Представители Еврокомиссии уже сообщили, что она рассматривает возможность включить в единую систему надзора все кредитные учреждения еврозоны, а не крупные или только системообразующие.

Кроме того, по соображениям ЕК, ЕЦБ нужно следить за финансовой стабильностью системы, разделяя эти функции с национальными регуляторами. Последним стоит сохранить ответственность за деятельность, не связанную с финстабильностью, например, по защите прав потребителей, надзору за платежными услугами.

ЕК считает, что должно быть разделение между надзором и функциями реструктуризации проблемных банков. В краткосрочной перспективе, пока не будет создан единый орган по работе с проблемными кредитными институтами и, возможно, фонд, за счет которого будут финансироваться подобные операции, эти функции останутся на национальных уровнях, предполагает Еврокомиссия.

Рынки от представления законопроекта ЕК 12 сентября не ждут прорывов, так как власти ЕС изначально рассчитывали, что законодательная база в Европе для работы единого банковского регулятора появится лишь к концу года.

Создание единого регулятора откроет путь формированию в ЕС общей схемы гарантирования депозитов, а также реструктуризации банков - такой, в которой бы минимизировалось участие средств налогоплательщиков.

Свое решение на законопроект ЕК должны дать Еврогруппа и Экофин.

МИНИСТЕРСКИЙ СТАРТ

Еврогруппа и Экофин проведут свои первые осенние заседания 14 и 15 сентября соответственно. Предварительная повестка дня включает в себя в основном вопросы, касающиеся банковской системы ЕС, в частности, банковского союза.

Аналитики отмечают, что объемной и многосторонней программа встречи будет вряд ли: к моменту заседаний не поступит отчет "тройки" по Греции, не завершится аудит банков Испании для определения их точных потребностей в капитале, не будет и запроса этой страны о финпомощи экономике в целом.

Появится, вероятно, решение германского суда по МФС, однако если оно окажется положительным, то не даст серьезного повода для обсуждения: мяч останется на половине Германии, страна должна будет ратифицировать договор.

Не исключено, что отчет "тройки" по Португалии ляжет на стол министров для финального одобрения очередного транша кредитов.

"Еврогруппа будет лишь стремиться в очередной раз заверить рынки, что (...) власти ЕС привержены ранее озвученным решениям и идут по пути их реализации, - сказал Педерсен. - Сразу после летних каникул ожидать (от министров - ред.) много не стоит. Никаких прорывов, только подтверждение прежней стратегии".

Таким образом, основными событиями сентября в еврозоне, определяющими настроения рынков, могут стать итоги совета управляющих ЕЦБ, решение конституционного суда ФРГ по Механизму финстабильности, сообщения о течении работы "тройки" в Греции. Наиболее важными осенью будут отчет "тройки" по Греции и ожидание обращения Испании за финпомощью.